Mengejar Instant Gain di Pasar Perdana

Investor individu, khususnya pemula, sering dianjurkan untuk mulai masuk ke bursa saham dengan membeli saham dalam penawaran saham perdana (initial public offering/IPO), yakni pertama kali saham ditawarkan oleh emiten kepada publik. Mengapa penawaran perdana dianjurkan untuk investor pemula. Sebelum menjawab pertanyaan tersebut, ada beberapa hal yang perlu diketahui oleh investor tentang proses IPO.

Fungsi Ganda Underwriter

Dalam IPO, sering dikenal dengan go public, emiten tidak bisa menawarkan saham langsung kepada investor tetapi melalui penjamin emisi (underwriter). Dalam rangkaian proses IPO underwriter membantu emiten menyiapkan dokumen, mengurus perizinan, dan menentukan struktur penawaran.

Ketika menjamin sebuah emisi, PE bisa menggunakan sistem full commitment. Dengan sistem ini underwriter menjamin bahwa semua saham yang ditawarkan akan terjual. Kalau investor publik tidak mengambil semua saham yang ditawarkan, maka underwriter akan membeli sisa saham. Bisa juga underwriter menggunakan sistem best effort, dimana underwriter akan mengembalikan saham yang tidak terserap pasar kepada emiten. Umumnya sistem full commitment yang digunakan.

Dalam sistem full commitment, underwriter menghadapi risiko besar, yakni kalau saham yang ditawarkan tidak sepenuhnya terserap pasar (undersubscribed). Pernah misalnya sebuah PE bangkrut setelah menjadi underwriter sebuah IPO yang undersubscribed. Pasalnya, perusahaan ini harus menelan saham yang tidak terjual dalam jumlah besar padahal permodalan PE ini tergolong tipis. Untuk mengurangi risiko tersebut, underwriter umumnya membentuk sindikasi, yang melibatkan satu atau dua underwriter utama (lead underwriter) dan beberapa subunderwriter yang masing – masing memegang porsi penjaminan tertentu. Untuk IPO besar, sindikasi ini menggunakan jasa PE lain untuk menjadi agen penjual yang dibayar dengan fee.

Kegagalan IPO juga menunjukkan kecilnya minat investor atas saham tersebut dan ini menjadi indikasi bahwa sahamnya di pasar sekunder akan sulit naik harganya. Kalau dalam IPO saja peminatnya kecil, maka permintaan saham tersebut di pasar sekunder, yakni saat saham tersebut dicatatkan di bursa efek, juga kecil. Kalaupun ada permintaan baru, maka sangat dimungkinkan kalau underwriter akan melepas saham yang ditelannya, mungkin sampai habis. Namun jarang ada underwriter yang mengakui bahwa IPOnya tidak sukses. Sebagai gantinya mereka akan mengatakan bahwa saham yang ditawarkan habis terjual (fully subscribed), meskipun bisa jadi underwriter atau pihak terkait emiten membeli sisa saham yang terserap di publik. Bahkan ada kalanya mereka masih mengklaim bahwa penawaran mengalami kelebihan permintaan, meskipun kelebihannya sangat kecil.

Di balik potensi risikonya yang besar, penjaminan emisi merupakan bisnis yang menjanjikan bagi PE. Untuk jasanya sebagai underwriter, PE dapat memperoleh komisi yang jumlahnya dihitung berdasarkan persentase tertentu dari dana yang diserap emiten. Selain itu, underwriter juga dapat bertindak sebagai agen penjual saham yang ditawarkan. Dari sini PE dapat memperoleh komisi dari investor yang membeli melalui dia.

Peluang Instant Gain

Sedikitnya ada tiga alasan mengapa IPO dianjurkan bagi investor. Pertama, investor bisa mempunyai garis start yang sama dengan investor lain dalam hal pengenalan terhadap emiten. Hal ini lebih valid sampai akhir 1996, ketika penawaran saham dilakukan setelah pernyataan efektif dari Bapepam. Sampai waktu itu, sebelum dinyatakan efektif, semua dokumen pernyataan pendaftaran IPO diberlakukan sebagai dokumen rahasia.

Dengan alasan meningkatkan keterbukaan, Bapepam memperbolehkan emiten melakukan pemasaran sebelum memperoleh pernyataan efektif. Proses pemasaran bisa berupa penyelenggaraan ekspos publik, pameran keliling (roadshows) atau pertemuan secara langsung (atau bahkan menerima permintaan dari investor). Dalam setiap kegiatan ini informasi seputar emiten mulai diumumkan, meskipun data tentang proyeksi laba (yang akan menentukan harga jual) belum diumumkan.

Bahkan Bapepam mewajibkan emiten mengiklankan prospektus ringkas di surat kabar sebelum masa penawaran di mulai. Dengan demikian, dokumen pernyataaan pendaftaran tidak lagi dianggap sebagi dokumen rahasia. Sehingga, pasar perdana sering kali tidak lebih daripada penyelesaian administratif dari hasil pemasaran yang dilakukan selama masa penawaran.

Alasan kedua, yang lebih penting bagi investor, adalah potensi adanya instant gain, yakni kenaikan harga saham saat dicatatkan (listing) di bursa, yakni kenaikan harga saham saat dicatatkan (listing) di bursa. Ada beberapa penjelasan mengapa potensi instant gain-nya besar. Pertama, untuk menarik minat investor, umumnya saham perdana ditawarkan dengan PER yang lebih rendah daripada rata – rata PER pasar, industri atau saham pesaing yang sudah ada di bursa. Di Indonesia, gejala ini mulai terlihat sejak akhir 1995. Bahkan pada waktu itu ada himbauan untuk menetapkan PER maksimum guna menjamin adanya instant gain sehingga menarik investor baru. Dari kaca mata investor, sebetulnya diskon harga dalam penawaran perdana merupakan cerminan bahwa risiko saham tersebut lebih tinggi dari pada perusahaan pesaing karena emiten yang sedang melakukan IPO ini belum memiliki track record yang memadai, khususnya jika dibandingkan dengan emiten yang sudah ada.

Selain itu, emiten dan underwriter mulai menyadari bahwa menjaga hubungan baik dengan investor adalah penting. Dan instant gain membuka pintu bagi adanya hubungan seperti itu. Bagi emiten hubungan yang baik tersebut akan berguna kalau menerbitkan saham lagi, misalnya dengan right issue, investor tetap membeli. Bagi penjamin emisi, kalau investor senang dengan instant gain sebuah IPO maka investor tersebut mau membeli saham lain yang ia jamin emisinya. Hal ini berbeda sekali dengan go public gaya “hit and run” yang banyak terjadi pada 1989 sampai 1990. Pada waktu itu, harga saham ditetapkan sangat tinggi sehingga emiten mengantongi agio (selisih harga perdana dengan nilai nominal saham) dalam jumlah besar. Ada misalnya saham bernilai nominal Rp 1.000 dan ditawarkan pada harga Rp 17.000. Sering kali emiten tidak memperdulikan nasib saham dan investornya, meskipun setelah listing harga saham tersebut terus merosot untuk menyesuaikan dengan nilai sejati (intrinsic value) dari saham tersebut.

Untuk itu tidak mengherankan kalau emiten dan penjamin emisi akan berusaha sekuat tenaga untuk menjaga harga saham, setidaknya tidak turun dalam penawaran perdana. Langkah yang mereka tempuh bisa dengan membeli sendiri saham yang ditawarkan, baik di IPO maupun setelah listing, untuk memperkecil jumlah saham yang beredar. Mereka juga bisa menerapkan masa lock-up bagi investor tertentu, misalnya yang mendapat penjatahan pasti (fixed allotment). Dalam hal ini investor tidak diperkenankan menjual sahamnya sampai batas yang sudah ditentukan.

Penjatahan Saham

Peluang memperoleh instant gain dari IPO lebih besar kalau aplikasi yang masuk melebihi jumlah saham yang ditawarkan (oversubscription). Kalau ini terjadi maka ada permintaan yang tidak terpenuhi. Dan investor yang gagal memperoleh saham di IPO akan membelinya di pasar sekunder dengan harga yang lebih tinggi dengan harga perdana.

Masalahnya adalah bahwa dalam IPO yang oversubscribed ada investor yang tidak mendapat saham sebanyak yang diinginkan. Meskipun uang pemesanan akan dikembalikan, namun peluang memperoleh instant gain menjadi terbatas karena minimnya saham yang diperbolehkan. Dalam hal ini, sering kali ada alasan ketiga mengapa saham IPO dianjurkan untuk investor individu : yakni prioritas dalam alokasi saham.

Sebetulnya proses alokasi saham dalam IPO yang oversubscribed adalah sebagai berikut. Beberapa investor tertentu mendapat hak istimewa berupa penjatahan pasti (fixed allotment), dimana mereka memperoleh jumlah saham seperti yang diinginkan. Karyawan emiten dan investor lembaga yang dianggap mewakili kepentingan publik (seperti reksa dana dan lembaga dana pensiun) misalnya berhak atas penjatahan pasti sepanjang permintaannya tidak melebihi 50% dari emisi. Sebagai kompensasi, investor yang memperoleh hak istimewa ini sering diiikat untuk tidak menjual sahamnya sampai batas waktu tertentu, atau dengan kata lain dikenai masa lock-up period.

Setelah dikurangi penjatahan pasti, barulah sisa saham didistribusikan kepada investor lain. Caranya bisa dengan diundi atau dengan sistem polling secara proporsional. Misalnya masing – masing permintaan akan dipenuhi 50%, dan sisanya akan diundi. Dalam distribusi ini mungkin ada hak khusus bagi investor kecil dengan permintaan sampai 10 lot akan mendapat prioritas, misalnya mendapatkan sebanyak yang mereka pesan. Permintaan di atas itu akan diundi. Bahkan di beberapa negara, IPO Badan Usaha Milik Negara (BUMN) digunakan sebagai mekanisme untuk melakukan pemerataan capital gain, dengan memberikan prioritas kepada investor individu. Selain itu, ketentuan porsi asing sebesar 49% dari saham yang ditawarkan (kini tidak berlaku lagi) merupakan mekanisme yang menguntungkan investor domestik, termasuk investor individu. Inilah alasan ketiga mengapa IPO dianjurkan untuk investor pemula.

Gray Markret dan Joki Saham

Sering kali IPO yang oversubscribed disertai dengan adanya gray market, yakni transaksi saham IPO tersebut yang dilakukan sebelum saham tersebut resmi dicatatkan di bursa efek. Transaksi yang terjadi di gray market akan diformalkan saat listing. Transaksi ini terjadi karena investor beli, menawarkan capital gain kepada investor yang sudah mendapatkan alokasi dalam IPO. Tapi investor harus jeli sebab adanya kalanya gray market tersebut dibuat – buat untuk mengecoh investor lain agar membeli saat listing sehingga ada lonjakan harga saat pencatatan di pasar sekunder.

Investor berpengalaman umumnya bisa mencium IPO mana yang akan sukses besar. Kalau mencium bau instant gain mereka berusaha meningkatkan peluang memperoleh saham dalam proses alokasi dengan mengajukan beberapa aplikasi. Karena setiap aplikasi harus menyertakan kartu identitas diri, mereka bersedia membayar orang lain, atau menggunkaan kartu identitas orang lain, untuk mengajukan aplikasi permintaan saham.

Meskipun IPO cukup menjanjikan, tetapi tidak ada kepastian bahwa saham perdana selalu memberikan capital gain dan emiten atau underwriter akan menjaga harga saham saat pencatatan.

Caveat Emptor

Meskipun IPO merupakan wahana investasi yang menjanjikan, sebaiknya investor bersikap hati – hati. Pada saat itu adalah tidak bijaksana kalau mempercayai sepenuhnya rekomendasi atau pernyataan para penjamin emisi. Pasalnya, mereka mempunyai dua kepentingan yang berseberangan. Di satu sisi mereka membantu menjual saham emiten, tetapi di sisi lain memberi rekomendasi investor agar membeli.

Berikut adalah beberapa poin yang perlu lebih Anda cermati dalam prospektus sebelum mengambil keputusan.

Siapa yang meraup dana? Si pendiri atau perusahaan. Kalau digunakan oleh emiten dana hasil IPO akan digunakan untuk meningkatkan kinerja emiten. Kalau dana diambil pendiri, maka sulit diharapkan ada lonjakan kinerja setelah go public. Tidak adanya dana yang masuk ke kas emiten inilah salah satu sebab melemahnya permintaan PT Bank Central Asia, yang melakukan IPO Mei 2000.

Lihat potensi pertumbuhan emiten. Sebab potensi pertumbuhan emiten inilah yang paling berperanan pada pergerakan harga sahamnya di masa mendatang. Potensi ini umumnya tercermin dari posisi emiten di pasar di mana ia bergerak, bagaimana kualitas dan kinerja produknya di pasar, dan bagaimana kualitas dan kinerja produknya di pasar, dan bagaimana brand name emiten ini. Untuk melihat potensi pertumbuhan emiten ini, mintalah pendapat analis. Cari juga pendapat dua, atau ketiga sebagai perbandingan.

Siapa yang menjalankan perusahaan? Bagaimana kualitasnya? Semakin banyak tenaga professional independent di Dewan Direksi semakin baik. Pasalnya, hal ini mencerminkan adanya “checks and balances’ dalam operasi perusahaan sehari – hari sehingga menghindari kemungkinan adanya mis-manajemen. Kualitas manajemen tidak tampak langsung dalam neraca maupun laporan laba rugi, tetapi menentukan. Perlu dilihat apakah manajemen adalah orang yang sama antara sebelum dan sesudah IPO. Kalau ada perubhan manajemen maka perbandingan kinerja menjadi tidak relavan.

Angka tetap penting. Dalam kondisi ekonomi yang kurang menguntungkan menyusul krisis moneter, investor perlu memberi perhatian ektra pada arus kas emiten dan rasio utangnya. Dalam sistem kurs devisa mengambang, jumlah utang dalam bentuk valuta asing akan menentukan kinerjanya nanti.

Cermati historis calon emiten dan bandingkan dengan kinerja perusahaan di sektor industri yang sama dan ukuran bisnis yang sama. Mana yang lebih baik dan lebih berprospek.

Siapa underwriter-nya dan bagaimana track record-nya. Pelaku pasar kawakan akan tahu perusahaan efek mana yang bertangan dingin dalam menjamin IPO dan mana yang tidak. Sering kali juga, pemjamin emisi hanya menaruh perhatian pada kinerja saham emiten dalam jangka pendek dan memandang kinerja emiten pasca IPO bukan bagian dari program mereka.

Kalau saat pencatatan harga sahamnya benar – benar naik, maka pernyataan berikutnya barangkali adalah : apakah kenaikan harga saat listing karena saham dijual dengan harga diskon, terdorong oleh kondisi pasar atau karena digerakkan oleh emiten dan underwriter. Sebab, seperti terlihat dari grafik, ada saham yang naik tajam saat listing tetapi setelah itu terus turun. Pernyataan ini perlu diajukan oleh investor yang ingin memegang saham tersebut untuk jangka panjang.